Milan, West Ham, Siviglia: chi decide quanto vale un club

Milan 2024/25: il club italiano che dipende meno dalla TV

Il Milan ha chiuso il 2024/25 con ricavi totali per 494,5 milioni di euro e un utile netto di 3,0 milioni. Il dato interessante non è il totale, ma come è composto.

I ricavi commerciali, cioè sponsorizzazioni, partnership e merchandising, valgono 152,3 milioni. I diritti televisivi 154,2 milioni. Le due voci sono praticamente pari: il rapporto è 0,99.

Tra i grandi club italiani nessuno è così vicino alla parità. All'Inter i diritti TV valgono 264,4 milioni contro 142,3 di commerciale, quasi il doppio. Alla Juventus il rapporto è 0,65, al Napoli 0,87.

Perché conta? I diritti TV dipendono da contratti collettivi e dai risultati: scendono se il club esce presto dall'Europa, e il management non li controlla. I ricavi commerciali invece li costruisce il club, contratto dopo contratto. Sono più stabili e più difendibili.

In una valutazione, cioè quando si stima quanto vale il club per un investitore, un mix così riduce il rischio percepito: si paga di più per flussi che non dipendono da un solo contratto.

Anche la struttura dei costi regge. Costo del personale e ammortamenti insieme valgono il 58,2% dei ricavi: ampiamente sotto la soglia del 70% che la UEFA fissa per il costo della rosa, pur con un perimetro di calcolo non identico.

West Ham: la prelazione come arma, e il prezzo fissato da un altro

In estate la famiglia Gold aveva trovato un accordo per vendere il suo 25,1% del West Ham ad Amanda Staveley, l'investitrice che aveva mediato l'acquisizione saudita del Newcastle, per circa 150 milioni di sterline. Un prezzo che valuta l'intero club circa 600 milioni.

L'operazione non si è chiusa con Staveley. Gli accordi tra i soci del West Ham prevedono un diritto di prelazione: prima che una quota rilevante passi a un esterno, i soci esistenti possono comprarla alle stesse condizioni. È quello che è successo.

L'accordo tra i soci porta Daniel Kretinsky dal 27% a circa il 46%, facendone il primo azionista. David Sullivan sale dal 38,8% a circa il 40%, Tripp Smith dall'8% a circa l'11%. Staveley resta fuori.

Qui sta il punto per chi fa M&A. La prelazione non è solo uno strumento difensivo per tenere fuori un intruso. Usata così diventa offensiva: il prezzo lo ha fissato Staveley con la sua offerta, e i soci interni si sono presi l'asset a quella valutazione, senza doverla negoziare.

Resta la domanda sul prezzo. Il West Ham è retrocesso in Championship al termine del 2025/26: 600 milioni per un club di seconda divisione si spiegano soprattutto con la prospettiva della promozione. Chi compra oggi paga un'opzione sul ritorno in Premier League.

Sullo sfondo c'è un rischio regolatorio: Sullivan ha lasciato a giugno la copresidenza e il consiglio e la sua idoneità è all'esame del regolatore indipendente del calcio inglese.

Siviglia: il prezzo è chiaro, il debito no

Nel calcio il prezzo che finisce nei titoli è quasi sempre un enterprise value: il valore dell'intero club, debiti compresi. Quello che interessa a chi compra le quote è un altro numero, l'equity value, cioè il valore che resta agli azionisti dopo aver tolto il debito netto.

Il caso Siviglia lo mostra bene. A maggio Sergio Ramos e il fondo Five Eleven Capital hanno trovato un accordo con le famiglie azioniste per rilevare la maggioranza del club, in un'operazione valutata intorno ai 450 milioni di euro debiti inclusi. L'accordo è subordinato all'autorizzazione del Consejo Superior de Deportes.

Il problema è il debito. Secondo l'agenzia EFE, la due diligence condotta da KPMG lo ha quantificato in circa 85 milioni. Altre ricostruzioni arrivano a circa 180.

Su una valutazione di 450 milioni la differenza non è marginale. Con 85 milioni di debito l'equity vale circa 365 milioni, con 180 ne vale circa 270. Quasi cento milioni di distanza sullo stesso club, con lo stesso prezzo in copertina.

A questo si aggiunge l'aumento di capitale da 80-100 milioni che, secondo la stampa spagnola, i nuovi soci dovrebbero sottoscrivere per stabilizzare i conti: un esborso che non compare nel prezzo ma pesa sul ritorno dell'investimento.